حالت اول ) افزایش سرمایه قبل از مجمع عمومی عادی باشد:

رابطه (۲-۸)
که در اینجا :

x = ارزش اسمی هر سهم.

حالت دوم) افزایش سرمایه بعد از تاریخ مجمع عمومی عادی باشد :

رابطه (۲-۹) R= ((۱+α)P1+D-P0-αx)/( P+ αx

۴-افزایش سرمایه از محل اندوخته‌ها، مطالبات وآورده های نقدی سهام رخ داده باشد. در این وضعیت نیز دو حالت ممکن به شرح زیر خواهد بود :

حالت اول ) افزایش سرمایه قبل از مجمع عمومی عادی باشد:

رابطه (۲-۱۰) R= ((۱+α۱+α۲)(P1+d)-P0-α۱x)/(P0+αx)

که در اینجا :

۱α = درصد افزایش سرمایه از محل مطالبات و آورده نقدی؛

۲α = درصد افزایش سرمایه از محل اندوخته‌ها.

حالت دوم) افزایش سرمایه بعد از تاریخ مجمع عمومی عادی باشد:

رابطه (۲-۱۱)R=((1+α۱+α۲)P1+D-P0-α۱x)/(P0+α۱x )

به‌طورکلی بازده هر سهم عادی را می‌توان ناشی از دو عامل زیر دانست:

۱- بازده سود نقدی هر سهم عادی؛

۲- بازده تغییرات قیمت سهام عادی.

در نتیجه بازده هر سهم عادی را می‌توان از رابطه‌ای به شرح زیر حاصل نمود:

بازده هر سهم عادی = بازده سود نقدی هر سهم عادی + بازده تغییرات قیمت سهام عادی.

۲-۹-۳-۲- نرخ بازده واقعی سهام (روش دوم)

در این روش جهت محاسبه نرخ بازده شرکت ،از تغییرات لگاریتم طبیعی قیمت‌های سالانه استفاده می‌شود تفاوت لگاریتم طبیعی قیمت‌های سهام ،نرخ بازده به صورت پیوسته و دقیق تر نشان داده می‌شود :

رابطه (۲-۱۲)R i,t+1=Ln P t+1-Ln p t در صورتی که شرکت‌های تشکیل‌دهنده جامعه آماری در طول دوره بررسی پرداخت سود نقدی، پرداخت سود سهمی (سهام جایزه )یا صدور جدید سهام در کارنامه خود داشته باشند باید قیمت سهام آن ها اصلاح گردد تا نرخ بازده واقعی به دست آید (آشناگر، ۱۳۸۹، ۶۰).

در هر یک از موارد فوق برای رسیدن به بازده واقعی به صورت زیر عمل می‌شود:

۱-پرداخت سود نقدی:

رابطه (۲-۱۳)

R i,t+1=Ln(P i+1 +D)-LnP t

که در اینجا:

D=سود نقدی پرداخت‌شده.

۲-سود سهمی (سهام جایزه):

رابطه (۲-۱۴)

Ri,t+1=Ln [ Pt+1(1+R)] – Ln p t

که در اینجا:

R= درصد افزایش سرمایه از طریق سود سهمی.

۳-صدور سهام جدید:

رابطه (۲-۱۵)

Ri,t+1=Ln [ P t+1[ (1+R)Pt/(Pt+RA)] ]- Ln pt

که در اینجا:

RA= مبلغ پرداختی هر سهم برای افزایش سرمایه.

۲-۹-۴- نرخ بازده مورد انتظار و نرخ بازده واقعی

تفاوت میان بازده واقعی^[۲۸] و بازده مورد انتظار^[۲۹] از اهمیت بالایی برخوردار است. بازده واقعی، ‌بازدهی است که واقع‌شده و کسب شده است. در واقع بازده واقعی ‌بازدهی است که حاصل شده باشد.

بازده مورد انتظار، عبارت است از بازده تخمینی یک دارایی که سرمایه‌گذاران انتظار دارند در یک دوره آینده به دست آورند. بازده مورد انتظار با عدم اطمینان همراه است و احتمال دارد برآورده نشود. سرمایه‌گذاران برای کسب بازده مورد انتظار بایستی یک نوع دارایی را خریداری کنند و توجه داشته باشند که این بازده ممکن است تحقق نیابد.

سرمایه‌گذاری بر روی اوراق بهادار ریسک دار و بلندمدت می‌تواند باعث برآورده شدن بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاران شود در حالی که در کوتاه مدت این امر کمتر اتفاق می‌افتد (راعی و تلنگی، ۱۳۸۷).

۲-۹-۵- اجزای بازده

مهم‌ترین مفاهیم در فرایند سرمایه‌گذاری، ریسک و بازده است هر سهم یا هر پرتفوی از سهام، اگر در فاصله خاصی از زمان خریداری، نگهداری و فروخته شود، بازده معینی نیز نصیب دارنده آن می‌کند. بیشتر سرمایه‌گذاران به موضوع ریسک و بازده، از دیدگاه فردی نگاه می‌کنند به اصطلاح قضاوت آنان کاملاً ذهنی است. ‌در مورد بازدهی هم به همین‌گونه عمل می‌کنند (دستگیر و ظفری، ۱۳۸۸، ۵۳). بازده معمولاً از دو بخش تشکل می‌شود:

۲-۹-۵-۱- سود دریافتی

مهم‌ترین جزء بازده سودی است که به صورت جریان‌های نقد دوره‌ای سرمایه‌گذاری بوده و می‌تواند به صورت بهره یا سود تقسیمی باشد. ویژگی متمایز این دریافت‌ها این است که منتشرکننده پرداخت‌هایی را به صورت نقدی به دارند دارایی پرداخت می‌کند. این جریان‌های نقدی با قیمت اوراق بهادار نیز مرتبط است.

۲-۹-۵-۲- سود (زیان) سرمایه

دومین جزء مهم بازده، سود (زیان) سرمایه^[۳۰] است که مخصوص سهام عادی است ولی ‌در مورد اوراق قرضه بلند مدت و سایر اوراق بهادار با در آمد ثابت نیز مصداق دارد (سجادی، ۱۳۸۸، ص۳۱)

‌به این جزء که ناشی از افزایش (کاهش) قیمت دارایی است سود (زیان) سرمایه می‌گویند. این سود (زیان) سرمایه ناشی از اختلاف بین قیمت خرید و قیمت زمانی است که دارنده اوراق قصد فروش آن‌ ها را دارد. این اختلاف می‌تواند سود یا زیان باشد. مجموع این دو جزء، بازده کل اوراق بهادار را تشکیل می‌دهد که برای هر اوراق بهاداری به صورت زیر است:

رابطه (۲-۱۶)

• • افزایش قیمت +

• افزایش قیمت –

سود دریافتی = بازده کل اوراق بهادار TR

رابطه (۲-۱۶) عبارت مفهومی بازده کل برای هر اوراق بهاداری است. رابطه بالا را می‌توان این‌گونه بیان کرد، نرخ بازده کل اوراق بهادار شامل مجموع دو جزء سود دریافتی و تغییرات قیمت است.

توجه داشته باشید که هر یک از این دو جزء می‌تواند صفر باشد و یا تغییرات قیمت می‌تواند منفی باشد. سود دریافتی نمی‌تواند منفی باشد (صدری، ۱۳۹۰، ۳۲).

۲-۹-۶- عوامل مؤثر بر بازده

سرمایه‌گذاری در سهام تابع عوامل میزان بازدهی و مقایسه سایر دارایی‌ها می‌باشد. بازدهی سهام می‌توان به عوامل متعدد بستگی داشته باشد.به‌طورکلی این عوامل را می توانی به دو گروه کلی تقسیم کنیم.

گروه اول عواملی را در بر می‌گیرد که سود نقدی و مزایای پرداختی را تحت تأثیر زیر قرار می‌دهند و به شرح ذیل هستند:

سود نقدی و کارایی بنگاه یکی از عوامل مهم در این گروه می‌باشند. کارایی بنگاه مستقیماً به مدیریت آن وابسته است. چگونگی مدیریت بنگاه تأثیر روشنی بر کارایی فعالیت‌های تولیدی و تجاری، سودآوری قدرت و سلامت مالی و امکانات رشد بالقوه بنگاه دارد.

معافیت مالی مالیاتی یکی دیگر از عوامل مؤثر بر سود بنگاه است. معافیت‌های مالیاتی، بازدهی سهام را از دو جنبه تحت تأثیر قرار می‌دهد. معافیت مالیاتی بیشتر از یک طرف موجب افزایش سود بنگاه شده و از طرف دیگر مالیات کمتر بر سرمایه‌گذاری در سایر دارایی‌های مالی، موجب افزایش تقاضای سرمایه‌گذاری در سهام می‌گردد که این عامل نیز اثر خود را در افزایش قیمت سهام نشان می‌دهد

ظرفیت بازار و نوع کالای تولیدی نیز به نوبه خود سود شرکت را تحت تأثیر قرار می‌دهند. هر چه ظرفیت بازار برای کالایی که شرکت تولید می‌کند، بیشتر باشد، میزان فروش آن بنگاه بیشتر بوده و لذا درآمد و سود بنگاه بیشتر خواهد بود. همچنین سود جاری و آینده شرکت، تا حد زیادی تحت تأثیر اوضاع و شرایط اقتصادی حاکم بر کشور نیز می‌باشد (صفرپور و صفرپور، ۱۳۸۷، ص۱۵).

قیمت پیشنهادی خرید^[۴۸] بالاترین قیمتی است که توسط معامله‌گر برای خرید اوراق بهادار پیشنهاد می‌شود و قیمت مورد درخواست فروش^[۴۹] پایین‌ترین قیمتی است که معامله‌گران حاضرند اوراق بهادار خود را به آن قیمت به فروش برسانند(تهرانی، ۱۳۸۹).

زمانی که اوراق بهادار انتشار می­یابند به موجودیت خود در بازار ادامه می­دهد تا بازخرید شود یا به سررسید پرداخت برسد. اما برخی دیگر از انواع اوراق بهادار را عده‌ای فروخته وعده ای دیگر آن را خریداری ‌می‌کنند. ‌بنابرین‏ دو نوع بازار خواهیم داشت نوع اول بازاری است که برای تمام اوراق بهادار وجود دارد و نوع دوم، بازاری است که جریان خرید و فروش اوراق بهادار را در طی زمان پیگیری می­ کند. در شکل ۲-۲ این دو بازار و نحوه به تعادل رسیدن عرضه و تقاضا در آن‌ ها نشان داده شده است.

تقاضا (قیمت) (قیمت)

عرضه عرضه تقاضا

P_e p_e

(مقدار- زمان) (موجودی اوراق بهادار)

نمودار ۲-۲) نحوه به تعادل رسیدن عرضه و تقاضای اوراق بهادار در بازار سرمایه(قائمی،۱۳۸۶)

شکل سمت چپ که بازار موجود را نشان می‌دهد نشان دهنده عرضه ثابت و تقاضای با شیب منفی است که اگرقیمت اوراق بهادار کمتر باشد تقاضا برای آن بیشتر خواهد بود. شکل سمت راست بازار درهر واحد را نشان می­دهد. اگر زمان یک روز باشد این شکل نمایانگر تقاضای رو به پایین است. در این شکل عرضه ثابت نخواهد بود و با شیب مثبت است. تعادل در شکل سمت چپ زمانی اتفاق می ­افتد که قیمت در سطح P_e باشد. در شکل سمت راست جریان عرضه و تقاضا در نقطه ای یکدیگر را قطع ‌می‌کنند. آن نقطه جایی است که عرضه اوراق بهادار با تقاضای آن به تعادل رسیده باشد که این تعادل در نقطه P_e تشکیل شده است. اگر هر دو بازار به تعادل برسند، تعادل کلی ایجاد خواهد شد. در تعادل کلی قیمت اوراق بهادار در هر دو بازار یکسان خواهد بود.

در یک بازار مالی سازمان یافته، نقش بازارسازان ایجاد جریان دو طرفه برای قیمت پیشنهادی خرید و فروش در تمام شرایط ‌می‌باشد به طور خلاصه بازارسازها مسئولیت تنظیم بازار را بر عهده خواهند داشت و برای اجرای این وظیفه آنان باید موجودی مناسبی از اوراق بهادار را در اختیار داشته باشند تا بتوانند نوسانات قیمت‌ها را کنترل نمایند.

نگهداری موجودی برای این افراد هزینه هایی در برخواهد داشت که از طریق اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش اوراق بهادار این هزینه ها را جبران ‌می‌کنند. در شکل شماره ۲-۲ در آمد بازارسازان به صورت تیره نشان داده شده است.در واقع به بیان ریاضی ‌می‌توان گفت که(p_a-p_b) Q درآمد بازار سازان ‌می‌باشد(قائمی،۱۳۸۶).

بولن و همکارانش^[۵۰] در سال ۲۰۰۴ اجزای اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام را بدین صورت تشریح کرده‌اند که اجزای اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام از سه جزء هزینه‌ های سفارش، هزینه های نگهداری موجودی و هزینه های انتخاب نادرست تشکیل می‌گردد(وت، ۲۰۰۴)^[۵۱].

1. 1. هزینه های فرایند سفارش: هزینه هایی که مستقیماً با ارائه خدمات بازارگردانی در ارتباط است و شامل اقدامی چون عضویت بورس، اجاره فضای بورس، هزینه های کامپیوتری، هزینه های سرویس اطلاعاتی، هزینه های نیروی کار(حقوق و دستمزد ) و هزینه های فرصت بازارگردان­ها ‌می‌باشد.

1. 1. هزینه های نگهداری موجودی: هزینه هایی است که بازارگردان­ها به دلیل مسئولیتی که در تجهیز سرمایه گذاران به فوریت‌های مبادله(نقدشوندگی) دارند، متحمل می­ شود، این هزینه ها شامل هزینه فرصت ناشی از نگهداری موجودی توسط بازارگردان­ها و ریسک مربوط به نوسانات ارزش موجودی به دلیل تغییرات سهام ‌می‌باشد.

1. هزینه های انتخاب نادرست: این هزینه های ‌به این واقعیت ایجاد می‌شوند که ‌بازارگردان‌ها در فراهم کردن نقدشوندگی ممکن است با افرادی معامله کنند که از تغییرات قیمت مورد انتظار ‌در مورد اوراق بهادار مطلع باشند. به عنوان مثال، این تصور وجود دارد که افراد خاص ‌در مورد سهام برخی شرکت‌ها دارای اطلاعات نهانی هستند. خبرهای پیشاپیش از سود، ادغام‌ها، تحصیل‌ها، تجدید سازمان‌ها، تقسیم سود شرکت فرعی بین سهام‌داران شرکت اصلی و تغییرات مدیریت از مثال‌های است که به ذهن می‌رسد. عدم تقارن اطلاعات در بازار، هزینه های انتخاب نادرست را افزایش و از این طریق اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام را تحت تأثیرقرار می‌دهد.

نقدشوندگی اوراق بهادار به درجه روان بودن بازار بستگی دارد. شکاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام بازارسازها در یک بازار قوی کمتر از شکاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام بازار ضعیف است. زیرا در بازارهای قوی، حجم معاملات بیشتر و ریسک آن کمتر است. بازار قوی بازاری است که در آن به حد کافی برای اوراق بهادار، حجم خرید و فروش به قیمت تعادلی وجود داشته باشد و بازار ضعیف با بازاری گفته می‌شود که تعداد خریداران و فروشندگان آن کم است.

۲-۳-۲- معیارهای نقدشوندگی مبتنی بر معاملات

برای رفع نقص معیارهای مبتنی بر سفارشات سهام مبنی بر عدم وجود اطلاعات کافی ‌در مورد قیمت های پیشنهادی خرید و فروش، دسته دیگری از معیارهای نقدشوندگی وجود دارند که با به کارگیری اطلاعات به دست آمده از خود شرکت­ها محاسبه می­شوند. از جمله مزیت­های این معیارها، سهولت در محاسبه، راحتی در درک و قابلیت کاربرد عمومی آن ها هم به صورت تئوری و هم درعمل است.

برخی از این معیارها عبارتند از:

1. معیار عدم نقد شوندگی آمیهود:

برای محاسبه این معیار از رابطه ۶- ۲ استفاده می­ شود

(۲-۱)
در فرمول فوق داریم:

R _i,d : بازدهی مطلق روزانه سهام i در روز d

Price _i,d: قیمت سهام i در روز d

Volume _i,d: تعداد سهام i در روز d در بازار معامله می شود.

Days _i,d: تعداد روزهایی که در ماه t امکان انجام معاملات سهام i در بازار وجود دارد ^[۵۲].

از دیدگاه زالی و همکاران(۱۳۸۶) مهم‌ترین و جامع‌ترین ویژگی­های کارآفرینی در مدل جامع کارآفرینی مشاهده می‌شود. این مدل که توسط مؤسسه توسعه کار آفرینی هند^[۶] ارائه شده، پنج ویژگی را برای کارآفرینان برمی شمرد که عبارتند از انگیزه پیشرفت^[۷]، استقلال‌طلبی^[۸]، ریسک‌پذیری^[۹]، خلاقیت^[۱۰] و عزم و اراده.

از دیدگاه مک کللند افراد کارآفرین ‌در مورد ” نیاز به توفیق، چند ویژگی دارند:۱- مسئولیت پذیری شخصی تعیین اهداف و نیل به آن ها با تلاش شخصی ۲- پذیرش مخاطرات معقول ومعتدل به عنوان مهارت در عملکرد ۳-آگاهی از نتایج کار ودریافت بازخورد از عملکرد” (امیری،۵۵:۱۳۸۸). هم­چنین احمدپور(۱۳۸۷) توفیق طلبی را تمایل به انجام کاری در استاندارد های عالی جهت موفقیت در موقعیت های رقابتی تعریف می‌کنند. از سوی دیگر استقلال طلبی، از ویژگی هایی است که به عنوان یک نیروی برانگیزنده مورد تأکید واقع شده و ‌می‌توان آن را در قالب ” عباراتی نظیر «کنترل داشتن بر سرنوشت خود»،«کاری را برای خود انجام دادن »و« آقای خود بودن» تعریف کرد”(مک کران و فلانیگان ،۱۹۹۶، به نقل از احمد پور ،۱۳۸۷ :۸۷). خلاقیت هم ناظر به “مهارت ابداع چیز جدید و ارزشمند کردن آن می‌باشد” (طباطبایی واحمدی۷۶:۱۳۸۴). ازنظر محبی (۱۳۸۶) خلق ایده های نو و با ارزش هسته اصلی کار آفرینی است و مهم تر این­که خلاقیت قابل آموزش و یادگیری است. ریسک پذیری یا تمایل به خطر پذیری یعنی تمایل به انجام کارهایی که احتمال شکست آن ها بسیار زیاد است. به نظر امیری (۱۳۸۸) مخاطره کردن خواه از جنبه مالی، روانی، یا اجتماعی باشد بخشی از فرایند کارآفرینی است. البته کارآفرینان مانند مردم عادی خطر قمار گونه نمی­کنند، بلکه با ارزیابی دقیق وحساب شده از میزان مخاطره، تصمیم می­ گیرند و بعد از آن برای رسیدن به هدف و نتیجه مطلوب از هیچ کاری دریغ نمی کنند.

از سوی دیگر تا کنون از کارآفرینی سازمانی در مقایسه با کارآفرینی فردی تعاریف زیادی ارائه نشده است، اما هر چه پاردایم کارآفرینی گسترده ‌تر می‌شود، بیشتر تأکید می شود که سازمان فی نفسه می‌تواند رفتار کارآفرینانه داشته باشد.

کارآفرینی سازمانی فرایندی است که طی آن محصولات یا فرایند های مبتکرانه از طریق ایجاد و بسط روحیه، ارزش ها و فرهنگ کارآفرینانه در یک سازمان به منصه بروز و ظهور می‌رسد. مفهوم کارآفرینی سازمانی طی سه دهه اخیر تکامل یافته و در برگیرنده تلاش هایی کارآفرینانه است که به حمایت های سازمانی و اختصاص منابع برای اجرایی کردن فعالیت های نوآورانه در قالب نوآوری سازمانی، فرایندی و تولیدی احتیاج دارد.

ضرورت کارآفرینی سازمانی ناشی از ناسازگاری و عکس العمل کُند سازمان های متوسط و بزرگ نسبت به تغییرات روزافزون، سریع و پیچیده و نامطمئن محیطی بوده و سرعت عمل و نوآوری را به عنوان عوامل کلیدی و رمز حیات و بقای سازمان در صحنه رقابت های فشرده امروزی معرفی می‌کند. از این رو شناخت ویژگی های بستر مناسب برای جذب و رشد کارآفرینان، اولین قدم و اساسی ترین مسئله سازمان های امروزی محسوب می شود. به نظر می‌رسد برخی شرکت های بزرگ نیز به نقاط ضعف خود در جنبه‌های اجرایی مشخص و اساسی پی برده و برای دست یابی به نوآوری بیش تر، ساختارهای خود را اصلاح کرده‌اند (یدالهی، و همکاران ،۱۳۸۸).

امروزه سازمان ها به طور فزاینده های در موقعیت هایی قرار می گیرند که گرایش داشتن به سمت فعالیت های کارآفرینانه برای آن ها امری ضروریست (شپرد ^[۱۱]و همکاران،۲۰۰۸)، سازمان ها باید شرایطی را فراهم آورند که در کل سازمان، جو و روحیه کارآفرینی حکمفرما شده و افراد بتوانند به طور فردی و گروهی، در سازمان به فعالیت های کارآفرینانه بپردازند. به همین دلیل سازمان های مختلف مشتاقانه در حال ترویج فعالیت های کارآفرینانه در میان کارکنان خود هستند. یکی از مهم ترین عوامل تسهیل کننده تقویت کارآفرینی در سازمان، ساختار و تشکیلات متناسب با اهداف موردنظر می‌باشد.

ساختار سازمانی که رفتار کارآفرینانه را (کشف فرصت، تسهیل فرصت، دنبال کردن فرصت) تشویق می‌کند، عنصر اولیه لازم برای موفقیت کارآفرینانه سازمانی است. همان گونه که بورگل مان^[۱۲] به آن اشاره می‌کند، زمینه ساختاری، مکانیسم های مدیریتی متنوعی دارد که یک مدیریت خوب می‌تواند با دستکاری آن بر تفکرات غالب عاملان استراتژی در سطوح عملیاتی و میانی سازمان تأثیر گذار باشد. کلید ایجاد یک ساختار کارآفرینانه می‌تواند در برگیرنده چندین فاکتور اساسی از جمله ترویج فرهنگ و جو درست باشد. یک جو کارآفرینی که به ترویج و تسهیل فرصت ها کمک می‌کند همین طور این انگیزه را نیز در کارمندان پرورش می‌دهد تا ‌از فرصت های به وجود آمده در داخـــــل یک ایدئولوژی ( ایدئولوژی که کارمندان می‌توانند به آن متعهد باشند و از این راه سرمایه اجتماعی به دست آورند) استفاده بهینه نمایند. این امر مستلزم یک فلسفه ی سازمانی است که جهت گیری آن به نقش افراد، ارتباطات و نوآوری های سطح عملیاتی است. ارتباطی که کانون آن اهمیت، تعهد و روابط متقابل باشد، ساختار کارآفرینانه حمایتی به وجود می آورد. از اینجا است که قدرت و کنترل در ساختار کارآفرینانه از راه تسهیل و به کارگیری نوآوری ها در داخل یک سازمان روی می‌دهد (اچولز و نیک،۱۹۹۸: ۳).

روی هم رفته هر چند سازمان های دولتی برای کارآفرین شدن با مشکلاتی رو به رو هستند، ولی این سازمان ها دارای پتانسیل و توانی ویژه برای کارآفرینی هستند که در صورت فراهم نمودن زمینه‌های لازم به نتایجی بهینه در این زمینه می توان دست یافت. برای فراهم نمودن این زمینه ها، تغییرات اساسی در ساختار این سازمان ها امری ضروری به نظر می‌رسد (مدهوشی و همکاران،۱۳۸۶ :۲).

از یک دیدگاه مؤلفه های ساختار رسمی سازمان عبارتند از:

الف) پیچیدگی^[۱۳]: به نظر دفت، پیچیدگی عبارت است از تعداد سطوحِ مدیریتی که در سازمان وجود دارد (دافت^[۱۴]،۲۰۰۶، به نقل از عربیون و همکاران، ۱۳۹۰). به طور کلی پیچیدگی به میزان عناوینِ شغلی (پراکندگی مشاغل درون سازمان)، تعداد سلسله مراتب و سطوحِ مدیریتی، میزان تحصیلات و میزان پراکندگیِ جغرافیایی واحدهای سازمان از یکدیگر گفته می شود. پیچیدگی خود شامل پیچیدگی عمودی و جغرافیایی است (گرسو و درازین^[۱۵]،۲۰۰۷). پیچیدگی جغرافیایی به تفکیک بین واحدها ‌بر اساس موقعیت جغرافیایی توجه دارد. پیچیدگی عمودی به میزان سطوح سازمان و لایه‌های مدیریتی در سازمان و پیچیدگی افقی به تفکیک و تعداد مشاغل هم گروه وهم رده در یک سطح سازمانی اشاره دارد(مارس و سیمون^[۱۶]، ۲۰۰۹، به نقل از عربیون و همکاران، ۱۳۹۰).

۱٫نرخ های بهره و هزینه تامین مالی حقوق صاحبان سهام جدید در نرخ های جاری بازار محاسبه کند نه به نرخ های تاریخی.

۲٫نرخ ها بعد از مالیات بر شرکت محاسبه شوند.

۳٫با ریسک سیستماتیکی که به وسیله فراهم کنندگان سرمایه ایجاد می شود، تعدیل شود.

۴٫ از نرخ های اسمی که از نرخ های واقعی و نرخ تورم ایجاد شده استفاده کنیم.

۵٫زمانی که تامین مالی از طریق ارزهای خارجی است، بایستی نرخ های آنی و نوسان نرخ ارز را پیش‌بینی کنیم. زمانی که تامین مالی از طریق ارزهای خارجی یا با پرتفویی از ارزها انجام می شود، مرحله بالا بایستی برای هر ارزی به ارزش بازار تکرار شود.متغییر بودن نرخ تامین مالی موثربه توزیع احتمال WACC اضافه خواهد شد.

یک نگرش بهتر برای محاسبه WACC استفاده کردن از درخت احتمال (Event Tree) تحت سناریو های مختلف می‌باشد.(جان مارتین دروا^[۳۴]۱،۲۰۰۳،صص۳)

معادله هزینه حقوق صاحبان سهام(پیش از مالیات سهامدار) با بهره گرفتن از مدل CAPM به شکل زیر است:

R= نرخ بازده بدون ریسک

=β ریسک سیستماتیک حقوق صاحبان سهام اهرمی

M= صرف ریسک بازار

L= صرف نقدینگی

اگر مالیات روی سود سهام و روی درآمد بهره متفاوت باشد نرخ بازده بدون ریسک و صرف ریسک بازار بایستی تعدیل شوند با فرض اینکه نرخ مالیات t_iبرای درآمد بهره است داریم :

R₁=(1-t_i)*R & M₁= M+t_i*R

t_i= نرخ مالیات سرمایه گذار

R₁= نرخ بازده بدون ریسک تعدیل شده متناسب بامالیات

M₁ = صرف ریسک تعدیل شده متناسب با مالیات

معادله CAPM تعدیل شده متناسب با مالیات به ذیل می‌باشد:

هزینه حقوق صاحبان سهام پیش از مالیات به شکل ذیل محاسبه می‌گردد:

C_e(pre – tax)==++

۲-۳-۸ چه عواملی بر میانگین موزون هزینه سرمایه اثر می‌گذارد؟

چندین عامل بر هزینه سرمایه اثر می‌گذارند .برخی از آن ها خارج از کنترل شرکت هستند ولی برخی هم تحت تاثیر سیاست های تامین مالی و سرمایه گذاری شرکت قرار می گیرند. دو عامل بسیار مهم ورای کنترل مستقیم شرکت قرار دارند. آن ها عبارتند از:(۱) میزان نرخ بهره (۲) مالیات. اگر در سیستم اقتصادی نرخ بهره بالا برود.هزینه وام (اوراق قزضه) افزایش خواهد یافت، زیرا شرکت برای اینکه با انتشار اوراق قرضه سرمایه ای را تامین کند ناگزیر است نرخ بهره بالاتری را به دارندگان اوراق قرضه پرداخت نماید. نرخ مالیات خارج از کنترل شرکت می‌باشد و بر هزینه سرمایه اثر مهمی می- گذارند.برای مثال کم شدن سود سرمایه ای ناشی از نرخ مالیات در مقایسه با نرخ درآمدهای عادی باعث می شود که سهام جذابتر شوند که در نتیجه هزینه حقوق صاحبان سهام(در مقایسه با اوراق قرضه) کاهش می‌یابد.( بریگهام،ایوگن^[۳۵]۱،۱۹۹۱،صص۳۰۱)

۲-۳-۹ عوامل تاثیرگذار بر هزینه سرمایه توسط شرکت

یک شرکت می‌تواند از راه های زیر بر هزینه سرمایه اثر بگذارد:

• • • 1. 1. سیاست ساختار سرمایه
      1. 1. سیاست تقسیم سود
      1. سیاست سرمایه گذاری(بودجه بندی سرمایه ای).

۲-۳-۹-۱ سیاست ساختار سرمایه

فرض کنیم که شرکت یک ساختار سرمایه مطلوب (مورد نظر) دارد و برای محاسبه میانگین موزون هزینه سرمایه از ضریب هایی استفاده می‌کند که مبتنی بر این ساختار سرمایه است.اگر شرکت تصمیم بگیرد تعداد بیشتری اوراق قرضه منتشر کند و تعداد کمتری سهام منتشر کند، موجب می شود میانگین موزون هزینه سرمایه کاهش یابد. قابل ذکر است که ساختار مطلوب شرکت ساختاری است که هزینه سرمایه را به کمترین مقدار ممکن برساند.

۲-۳-۹-۲ سیاست تقسیم سود

درصد سود خالص پرداختنی به سهام‌داران می‌تواند بر K_sاثر بگذارد. اگر نسبت سود خالص پرداختنی بالا باشد شرکت ناگزیر است برای تامین بودجه سرمایه ای سهام جدید منتشر کند و انتشار سهام جدید، هزینه های انتشار سهام را در بر خواهد داشت و این مقادیر همه بر دو هزینه سرمایه اثر خواهد گذاشت.

۲-۳-۹-۳ سیاست سرمایه گذاری

نرخ بازده اوراق قرضه و نرخ بازده مورد نظر سهام منعکس کننده ای ریسک دارایی های کنونی شرکت می‌باشند.از این رو به صورت تلویحی می پذیریم که سرمایه جدید باید در دارایی هایی سرمایه گذاری شود که درجه ریسک آن ها همانند ریسک دارایی های کنونی باشد. معمولا این فرض درست است و بیشتر شرکت ها در دارایی هایی سرمایه گذاری که مشابه اقلامی است که در زمان کنونی مورد استفاده قرار می‌دهند. ولی اگر شرکتی سرمایه جدید خود را در یک خط کاملاٌ جدید سرمایه گذاری کند هزینه نهایی سرمایه نشان دهنده ریسک واحد جدید خواهد بود.

گاهی هزینه سرمایه را نرخ هزینه (فرصت) سرمایه یا نرخ بازده مورد نظر می‌نامند.اگر شرکتی دارای واحدهای مستقل با هزینه سرمایه متفاوت باشند در این صورت کاربرد کل هزینه سرمایه برای محاسبه خالص ارزش فعلی همه طرح های شرکت کار درستی نمی باشد.

۲-۳-۱۰ اهرم

اهرم به کاربرد دارایی ها و وجوهی که برای شرکت هزینه ثابت ایجاد می‌کند اشاره می‌کند. با توجه به تقسیم بندی انواع هزینه های ثابت به هزینه های ثابت عملیاتی و هزینه های ثابت مالی، می توان سه نوع اهرم تعریف کرد. اهرم عملیاتی که تاثیر هزینه های ثابت عملیاتی به سود عملیاتی شرکت را نشان می‌دهد، اهرم مالی که تاثیر هزینه های ثابت مالی (هزینه بهره بدهی و سود سهام ممتاز) را بر سود خالص نشان می‌دهد و اهرم کل تاثیر مجموع هزینه های ثابت را بر سود خالص نشان می‌دهد.

لو^[۳۶]۱در سال ۱۹۷۴ اهرم عملیاتی را با ریسک سیستماتیک مقایسه کرد و ارتباط مثبتی را به دست آورد. وی بر طبق مطالعات مندلکر و ری ارتباطی بین بتا و اهرم عملیاتی و اهرم مالی به دست آورد.ماسولیس^[۳۷]۲ در سال ۱۹۸۳ در جهت سطح بهینه بدهی مدل سال ۱۹۸۰ خود را به صورت ذیل خلاصه کرد: اگر صرفه جویی مالیاتی استفاده از بدهی بیشتر از هزینه بدهی باشد شرکت با افزایش بدهی ارزش خود را بالا خواهد برد ولی اگر صرفه جویی مالیاتی بدهی کمتر از خود بدهی باشد،با کاهش بدهی ارزش شرکت افزایش می‌یابد.( گای، هات فیلد^[۳۸]۳،۱۹۹۴،ص ۱)

۲-۳-۱۰-۱ اهرم عملیاتی

اهرم عمایاتی،درصد تغییراتی که در سود قبل از بهره و مالیات به ازای یک درصد تغییر در فروش رخ می‌دهد را نشان می‌دهد.در هر مقدار از تولید و فروش درجه اهرم عملیاتی خاص وجود دارد.درجه اهرم

1. 1. .paoloz et al ↑

1. 1. .rodregez perz and van hemn ↑

1. 1. ۱ . Kim and Sohn ↑

1. 1. ۲ . Lambert et al ↑

1. 1. . Ewert and Wagenhofer ↑

1. 1. .shiper ↑

1. 1. . bergastaner and emas ↑

1. 1. ۱ .heli ↑

1. 1. ۱ .sobrmanian ↑

1. 1. ۲ .krishnan ↑

1. 1. ۳ .brgastaler and dichu ↑

1. 1. ۴ .balsam et al ↑

1. 1. ۱ .elyot and fen ↑

1. 1. ۱ .day ↑

1. 1. ۱ .djorj ↑

1. 1. ۱ .hndrigson and ven berda ↑

1. 1. ۱ .shiper and vensit ↑

1. 1. ۲ .boluw ↑

1. 1. ۱ . vatz and zemrman ↑

سرمایه گذاری منابع برون سپاری

کیفیت

کنترل و نظارت

نوآوری و خلاقیت

امنیت شغلی

ارتقاء کیفیت

اثربخشی

استاندارد سازی فعالیت ها

پیشرفت و توسعه فعالیت ها

توانمندی منابع انسانی

کارایی

بهره وری

صرفه جویی در منابع

بازآرایی ساختار سازمانی^[۶۱]

مهندسی مجدد فعالیت ها^[۶۲]

• • ماتریس عملکرد (۱۹۸۹): گیکان^[۶۳] در سال ۱۹۸۹ ماتریس عملکرد را معرفی کرد. نقطه قوت این مدل آن است که جنبه‌های مختلف عملکرد سازمانی شامل جنبه‌های مالی و غیر مالی و جنبه‌های داخلی و خارجی را به صورت یکپارچه مورد توجه قرار می‌دهد. اما این مدل به صورت شفاف و آشکار روابط بین جنبه‌های مختلف عملکرد سازمانی را نشان نمی دهد (نیلی^[۶۴]، ۲۰۰۰).

• • مدل نتایج و تعیین کننده ها (۱۹۹۱): یکی از مدل هایی که مشکل ماتریس عملکرد را مرتفع می‌سازد مدل «نتایج و تعیین کننده ها» است. این مدل بر این فرض استوار است که دو نوع شاخص عملکرد پایه، در هر سازمانی وجود دارد. شاخص هایی که به نتایج مربوط می‌شوند و آن هایی که بر تعیین کننده نتایج تمرکز دارند. دلیل این جداسازی و تفکیک بین شاخص ها نشان دادن این واقعیت است که نتایج به دست آمده تابعی از عملکرد گذشته کسب و کار بوده و با توجه به تعیین کننده های خاص حاصل می‌گردند. به بیان دیگر نتایج از دو نوع شاخص های تأخیردار هستند در حالی که تعیین کننده ها شاخص های اساسی و پیشرو هستند. شاخص های مربوط به نتایج شامل عملکرد مالی و رقابت بوده و شاخص های مربوط به تعیین کننده ها عبارتند از کیفیت، قابلیت انعطاف، به کارگیری منابع و نوآوری (غلامی و نورعلیزاده، ۱۳۸۱).

• • • کارت امتیاز دهی متوازن (۱۹۹۲): یکی از مشهورترین سیستم های ارزیابی عملکرد مدل کارت امتیاز دهی متوازن است که توسط کاپلان و نورتن در سال ۱۹۹۲ ایجاد و گسترش یافته است. بر طبق این مدل برای ارزیابی عملکرد هر سازمان از یک سری شاخص های متوازن استفاده می‌کنند تا از طریق آن مدیران عالی بتوانند از چهار جنبه مهم به سازمان نگاه کنند. این جنبه ها، پاسخ گویی به چهار پرسش زیر است: نگاه ها به سهام‌داران چگونه است؟ (جنبه مالی)؛ در چه زمینه هایی بایستی خوب عمل کنیم؟ (جنبه داخلی کسب و کار)؛ نگاه مشتریان به ما چگونه است؟ (جنبه مشتری)؛ چگونه می‌توانیم ایجاد ارزش کنیم؟ (جنبه یادگیری و نوآوری) کارت امتیازدهی متوازن شاخص های مالی را به عنوان پیش نیازها و محرک عملکرد مالی آینده هستند، آن ها را کامل می‌کند. مهم ترین نقطه ضعف این رویکرد آن است که به منظور ارائه تصویری کلی از عملکرد به مدیران عالی سازمان طراحی شده است. ‌بنابرین‏ به سطوح عملیاتی سازمان نمی پردازد و به بهبود توجهی ندارد (دشتی، ۱۳۸۹).

  

• • مدل هرم عملکرد: یکی از نیازهای هر سیستم ارزیابی عملکرد وحود رابطه ای شفاف بین شاخص های عملکرد در سطوح سلسله مراتبی مختلف سازمان است. به گونه ای که هریک از واحدها در جهت رسیدن به اهداف یکسان تلاش کنند. یکی از مدل هایی که چگونگی ایجاد این رابطه را در بر می‌گیرد مدل هرم عملکرد است. هدف هرم عملکرد ایجاد ارتباط بین استراتژی سازمان و عملیات آن است. این سیستم ارزیابی عملکرد شامل چهار سطح از اهداف است که بیان کننده اثربخشی سازمان و کارایی داخل آن است. در واقع این چهارچوب تفاوت بین شاخص هایی را که به ‌گروه‌های خارج سازمان توجه دارند (مانند رضایت مشتریان، کیفیت و تحویل به موقع) و شاخص های داخلی کسب و کار (نظیر بهره وری، سیکل زمانی و اتلافات) آشکار می‌سازد. ایجاد یک هرم عملکرد سازمانی با تعریف چشم‌انداز سازمان در سطح اول آغاز می شود که پس از آن به اهداف واحد های کاری تبدیل می شود. در سطح دوم، واحد های کاری به تنظیم اهداف کوتاه مدتی نظیر سود آوری و جریان نقدی و اهداف بلند مدتی نظیر رشد و بهبود وضعیت جامعه هدف می پردازند. سیستم های عملیاتی کسب و کار، پل ارتباطی بین شاخص های سطوح بالا و شاخص‌های عملیاتی و روزمره هستند. در نهایت، چهار شاخص کلیدی (کیفیت، تحویل، سیکل کاری و اتلاف ها) در واحدها و مراکز کاری و به شکل روزانه استفاده می‌شوند. مهم ترین قوت هرم عملکرد تلاش برای یکپارچه سازی اهداف سازمان یا شاخص های عملکرد عملیاتی است. اما این رویکرد هیچ مکانیسمی برای شناسایی شاخص های کلیدی عملکرد ارائه نمی دهد و همچنین مفهوم بهبود مستمر در این مدل وجود ندارد (تاتل^[۶۵]، ۲۰۰۴).

• مدل لی^[۶۶] (تحلیل ذی نفعان): طراحی سیستم ارزیابی عملکرد با شناخت اهداف و استراتژی های سازمان آغاز می شود. به همین دلیل است که کارت امتیاز دهی متوازن^[۶۷] طراحی سیستم ارزیابی عملکرد را با این پرسش آغاز می‌کند که خواسته های سهام‌داران ما چیست؟ در واقع، مدل کارت امتیاز دهی متوازن به طور ضمنی فرض می‌کند که تنها جامعه هدف هستند که بر اهداف و استراتژی های سازمان اثر گذار هستند و دیگر ذی نفعان در تعیین اهداف نقشی ندارند. به بیان دیگر، این مدل تأثیر دیگر ذی نفعان بر سازمان را نادیده گرفته است. بی توجهی به تفاوت های اثرگذار ذی نفعان مختلف در محیط های گوناگون یکی از دلایل اساسی عدم موفقیت برخی سازمان های بزرگ در استفاده از این مدل است (آتکینسون و واترهوس^[۶۸]، ۱۹۹۷).

۲-۱۸ نظام ارزیابی عملکرد

برای نظارت و ارزیابی مؤثر می توان به یک سری ویژگی های عمومی اشاره داشت که تقریباً در تمامی موارد قابل عمل باشند: وجود ارتباط منطقی بین نظام ارزیابی عملکرد با برنامه ها و روش های اجرایی آن؛ نظام ارزیابی باید متوجه حوزه های حساس و کلیدی مورد نظر باشد؛ اطلاعات مورد استفاده باید دقیق، صحیح و روزآمد باشد؛ نظام ارزیابی باید جامعیت داشته باشد و تمامی مؤلفه ها را مورد ارزیابی و بررسی قرار دهد؛ نظام ارزیابی باید عینیت داشته باشد و صرفاً بر اساس ذهنیات و نظرات شخصی نباشد؛ در نظام ارزیابی باید به واقعیات و امکانات موجود توجه داشت؛ نظام ارزیابی باید از انعطاف پذیری لازم برخوردار باشد؛ نظام ارزیابی باید بر کمیت ها و کیفیت ها تأکید داشته باشد (کریمی، ۱۳۸۵).

در زمینه انتخاب شاخص های مناسب برای طراحی یک سیستم ارزیابی عملکرد، برخی محققان راهنمایی ها و پیشنهادهایی مطرح کرده‌اند. به طور مثال، گلوبرسون^[۶۹](۱۹۸۵) معتقد است که: شاخص های عملکرد باید از اهداف سازمان منشعب گردند؛ شاخص های عملکرد باید امکان مقایسه سازمان هایی را ایجاد کند که در یک صنعت مشابه فعالیت می‌کنند؛ هدف هر یک از شاخص های عملکرد باید واضح و روشن باشد؛ گردآوری اطلاعات و روش های محاسبه هر یک از شاخص ها باید به روشنی تعریف کردند؛ شاخص های عملکرد نسبی بر اعداد مطلق ارجحیت دارند (تاتل، ۲۰۰۴).